衰退利率-美债收益率曲线倒挂与经济衰退之间有较高的相关性

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作者:劉剛 董靈燕來源:CICC 中金點睛

收益率倒掛和經濟衰退有何關係?

此次美債收益率出現倒掛的背景和原因是什麼?

我們認為收益率曲線倒掛並非判斷市場趨勢出現逆轉的充分條件,但是估值在收益率曲線倒掛之後都會維持收縮或持平狀態,對於新興市場而言,受美債收益率曲線的倒掛影響較小,更多的受到自身經濟和貨幣政策周期的影響。但如果美股大幅波動導致全球市場風險偏好收縮的話,則會對新興市場造成一定擾動。此外,在美債收益率倒掛期間,市場的波動率也會都會明顯攀升。

從市場板塊來看,收益率曲線倒掛初期,金融板塊領先,中後期周期性板塊表現較好,但在此期間,下游消費板塊整體表現不佳;風格上,美股市場風格的輪動與收益率曲線變化相關性並不穩定。

近期,2年和10年美債利率曲線出現了自2006年以來的首次倒掛,基於從歷史經驗,美債收益率曲線倒掛與經濟衰退之間有較高的相關性,引發了投資者對於美國經濟衰退風險的擔憂。對此我們就倒掛的背景和原因,倒掛與經濟衰退、市場表現和資產價格的關係,以及後續可能會如何演變做出簡要分析。

後續可能有哪些演變?從收益率曲線的變化角度分析,當美聯儲進入降息周期後,由於短端利率跟隨基準利率和貨幣政策快速下行,收益率曲線會逐漸見底並再度陡峭化,但這取決於在一定階段內,貨幣政策(短端利率)和增長預期(長端利率)誰降的更快。

此外,需要特別指出的是並不是每次美債收益率倒掛都必然伴隨著經濟衰退,特例出現在1998年——唯一一次收益率曲線倒掛之後沒有出現經濟衰退,是因為在曲線倒掛後,美聯儲迅速採取降息政策,即 “預防式降息”,而不是等到經濟已經明顯走弱後才採取“應對式降息”。從實際效果來看,美聯儲降息政策雖然最終沒有避免經濟衰退,但卻推遲了衰退的到來。

文章來源本文來源於:2019年8月15日已經發佈的《美債收益率曲線倒掛可能意味著什麼?》

我們認為,本次2年期和10年期美債收益率出現倒掛主要因為近期市場避險情緒或增長預期下降使長端美債大幅快速下行,而貨幣政策的約束致使短端下降不夠快。而這一現象也是經濟後周期的必然結果和特點。但因2年期和10年期收益率曲線是市場較為關註的期限利差,當倒掛來臨的時候,還是會引發市場擔憂。

當前,雖然7月份美聯儲已經首度降息,但由於避險等多重因素致使長端利率下降更快,因此出現收益率曲線倒掛現象。後續如果美聯儲能夠繼續採取“預防式降息”,或許可以複製1998年曆史走勢,推遲經濟衰退的到來,並使得收益率曲線再度陡峭化。

收益率曲線倒掛和市場表現、資產價格有何關係?

歷史數據表明,在過去的40年中,幾乎每次美債收益率倒掛之後的一段時間內都會出現經濟衰退現象,正因為如此,此次出現倒掛引發了市場的擔憂。而二者的高相關性也是經濟處於後周期的必然結果而非原因。但從歷史經驗來看,倒掛距離經濟衰退的間隔並不固定,預測的“擇時”效果並不理想,所以這一指標也不足以被當做預測經濟衰退充分條件。